“印钞方式”巨变来临!楼市会有大麻烦?

搜狐焦点中山站 2019-01-23 10:59:21
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1月10日,在我专栏里发布了“房价、股市、汇率……2019年的25个预言”一文,其中“第七点”做出一个预言:中国的印钞方式,最迟将在2020年发生较大变化。

来源:刘晓博说财经

1月10日,在我专栏里发布了“房价、股市、汇率……2019年的25个预言”一文,其中“第七点”做出一个预言:

中国的印钞方式,最迟将在2020年发生较大变化。

当时我的表述是:2019年,中国主要的发钞方式是降准。2020年中以后,降准空间没有了,或许会诞生新的发钞方式。2014年7月到2018年4月之间,央行最重要的发钞方式是MLF(中期借贷便利)和PSL(抵押补充贷款);未来或许继续走这个渠道,或许学习美联储,通过购买国债发钞,但购买MBS方式不具备。当然,也可以学习日本央行,通过购买ETF基金发钞。必要时,可以修改相关法律。

6天后的1月16日,财政部国库司副主任郭方明在“2019年债券市场投资论坛”上的一番讲话,引发了“央行印钞方式即将巨变”的猜测和争论。目前,多家媒体参与了报道。

下面先看一下,财政部国库司领导的这段发言:

2019年要拓展政府债券功能,准备研究将国债与央行货币政策操作衔接起来,同时扩大国债在货币政策操作中的运用,推动实施国债作为公开市场操作主要工具的货币政策机制,健全国债收益率曲线的利率传导机制,强化国债作为基准金融资产的作用,使国债达到准货币的效果。

这番讲话之后,市场做出了很多猜测:

1、有人猜测,未来可能修订法律,允许央行直接购买国债。

2、有人猜测,这是“央妈”要给“财爸”发信用卡,可以透支了。

3、有人猜测,这意味着:中国货币发行,将要以政府债为锚,而不像现在以外汇为锚;以后中央政府会大搞财政赤字,代替地方政府实施积极的财政政策。此外,这还是为房地产“准备后事”,准备脱钩土地信用,创立以国债为基础的信用扩张机制。

下面谈谈我的看法和理解。

我之所以能较早预测到“央行印钞方式”将发生变化,是因为意识到“随着快速降准时代”的到来,银行准备金率很快将失去下调空间。央行必须做出一个决断,在“外汇占款时代”彻底结束后,怎样印钞的问题。

当然,这也跟中国经济转型有关。大水漫灌开始变成了“滴灌”,有必要创造新的“印钞方式”。

排名前列,随着经济的发展,财富规模越来越大,货币总量必须跟上。如果货币短缺,将出现通货紧缩,表现是“钱越来越值钱”。陷入这个怪圈后,大家都不愿意消费、借贷,社会发展将停滞。

当然,货币超发也不好,会带来“通货膨胀”,资产价格飙升,引发广泛的社会矛盾。

第二,中国之前的印钞方式,主要是“外汇占款”。由于中国长期存在贸易顺差,又存在外汇管制。企业和个人获得的外汇无法在国内使用,只能跟银行兑换。这些外汇最终被央行购买,央行买的时候同时发行人民币,构成了印钞。这种印钞方式被称为“外汇占款”,其实质是以美元等外币为抵押品,发行人民币。

“外汇占款”的时代,中国超发了很多货币,引发了房价大涨。为了管住这些天量货币,中国央行不断提高银行存款准备金率,相当于把一部分货币冻结起来。比如大型银行的“存准率”就从2007年1月的9%,上升到了2011年6月的21.5%。

中国的外汇储备在2014年中见顶,外汇占款时代式微。从那时到2018年中,央行印钞方式基本上是“逆回购+中期借贷便利(MLF)+抵押补充贷款(PSL)”,表现在央行资产负债表里,是“对其他存款性公司的债权”,较高达到接近11万亿,按照5倍左右的货币乘数,可以衍生出50万亿以上的M2。

而“外汇占款”从2014年中期的28万亿,下降到了2018年12月的21.76万亿,可以减少大约30万亿的广义货币M2。如果央行不通过“逆回购+中期借贷便利(MLF)+抵押补充贷款(PSL)”放水,中国早就出现了通缩。

第三,降准的空间将很快消失,央行必须做出“未来怎样印钞”的抉择。

去年以来,央行已经5次降准,而且力度非常大。1月25日之后,大型银行的存款准备金率将下降到13.5%,中小金融机构下降到11.5%。如果央行再这样持续一年,大银行存准率将跌破10%,小银行将跌破8%。以中国目前国情,就不再适合降准。

我的猜测是:降准将中止,甚至可能冻结这个工具,类似美联储的做法。到那时,中国央行的“扩表”和“缩表”的含义,将跟美联储一样。

而目前,“降准”表现为“缩表”,但却是货币宽松的含义。这是当前中美货币政策的差异。

第四,新的印钞方式将是什么?

国债、地方债显然将发挥重要作用。美联储是直接购买国债,以及“抵押支持债券(MBS)”。购买MBS,等于印钞给楼市,在中国显然行不通。直接购买国债,目前法律不允许。至于有人建议学习日本央行,印钞给股市——也就是购买ETF基金,目前法律也不允许。

法律不允许,这个好办,修改法律就是了。关键是舆论需要顾及。所以,中国央行或许仍然会维持“间接购买”的方式,只是国债、地方债将发挥重要作用,规模越来越大。

比如:降低中期借贷便利(MLF)的利率、扩大规模,让它成为主要印钞途径。这些低息的钱给了大型金融机构,然后鼓励机构购买国债、地方债,同时扩大国债、地方债的发行规模。机构买了国债、地方债,再抵押给央行获得更多资金,这样滚雪球,实现信用扩张。最终,国债、地方债规模不断增加,而央行没有直接买一分钱的国债、地方债。其实手里一大堆国债、地方债(金融机构抵押的)。

当然,适当时候还可以印钞给股市,间接购买ETF基金。做法仍然是鼓励金融机构买,让ETF成为MLF的合格抵押品,可以质押给央行。

此外,还有针对中小企业的“定向中期借贷便利(TMLF)”,针对实体经济“定向印钞”、“定向降息”。

第五,中国的国情决定了,国债、地方债规模必须扩大。

支撑经济的有三大部门——企业、住户(居民家庭)和政府。中国企业的杠杆率(负债率)已经是全球较高,只能稳住,不能提高。这时候,就剩下住户和政府。

未来给住户加杠杆会持续,但速度会放慢,以避免房价大涨和老百姓生活压力加大。这时候,土地财政收入增速会减慢,而经济还要投资拉动,只能增加国债、地方债的发行。

反过来,国债、地方债的扩张,可以减缓地方政府对土地财政的依赖,避免短期内再次刺激楼市。所以,如果国债、地方债扩张,对楼市构成利空。

但问题是:国债和地方债也不能无限扩张,跟GDP必须保持适度比例,否则国家信用会被穆迪、标普们降级。因此,央行新的“印钞方式”固然有遏制楼市的成分,但其实比较微弱。

能真正遏制楼市疯狂的,还是经济增长方式的转变。只有实体经济、民营经济真正活跃起来,带来增量税收,才有条件降低土地财政。而这,才是中国未来真正光明的道路。

至少未来20年,中国没有条件抛弃房地产。凡是声称“房地产完蛋”了的,要么是傻要么是骗。至于20年后,中国城镇化完成之后,房地产仍然是重要产业,官方没有理由砸盘,看看美国就知道了。

“印钞给谁”比“印钞方式”的影响更大。从央行流出的“低息资金”首先给了谁,或者说谁站在“放水口”靠前的位置,显然能获得“只赚不赔”的重大机遇。2017年,通过PSL放出的资金给了三四线城市的货币棚改,结果死气沉沉的三四线城市房价马上飙升。

2019年,这个机会将给地方政府、小微企业和民营企业,或许还会给股市。

无论印钞方式怎样变,2019年和2020年楼市只能回暖,而不能继续降温。这就是我的结论。

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